2010/11/23

英國是危機下一國?還是契機?

今年開季以來,當全球聚焦在歐洲因希臘引發債信風暴而餘波盪漾時,市場將焦點轉到了英國,甚至有人點名英國的債台高築可能引爆下一波危機,但我們認為,這種機會微乎其微,相反地,英國可能成為歐洲的避風港。
 
這兩年我們提到「套利貨幣」很快的會聯想到日圓和美元,但是這其實是站不住腳的,自2008年美元指數創下歷史低點後,美元兌歐元有15個月呈現上漲,僅有9個月下跌,日圓更是從2007年中就呈現升值的態勢。亦即這兩個貨幣在過去這兩年的套利交易規模應是逐漸縮小,而不是擴大。過去這兩年,真正躲在幕後的套利貨幣「主角」,極有可能是-英鎊。英國於雷曼風暴時,為了挽救瀕危的英國金融業,採取激進的量化寬鬆政策,也就是「電匯」的方式,直接注資1500億英鎊到銀行體系中,這根本上挽救了英國的金融業,但這個近乎天文數字的注資(占GDP10%),卻沒有在英國本土推升通膨,原因就在於有很大比例的資金流出英國,在英國把利率降至超低水平的同時,英鎊同時成為「套利工具」。

英行為套利交易鋪路 
迥異於美國具有堅實的製造業和多樣的服務業基礎,英國的金融業對於英國經濟具有決定性的影響,堪稱英國命脈。為了挽救金融業,除了注資之外,最重要的是恢復金融業的獲利能力。考量到英國本土市場難以一時半刻之間從房產泡沫中恢復,且英國金融業仰賴國際市場程度遠大於本土市場的情況下,英國決策當局將腦筋動到了海外。環顧全球政府皆將利率降到趨近於零的水平,英鎊的低利實不足以保證套利的安全性(特別是在風險意識仍高的08-09XYZ資訊工坊光碟破解大補帖軟體補給合輯中心年間)。因此,英國政府採用了歐洲鄰國無法採用的靈活政策-匯率貶值。
 
英鎊對主要貨幣兩年呈現貶值,有效匯率貶值了三成
 
從2008年開始,英鎊就放任英鎊走貶,特別是對歐元跌掉近三成,這主要有兩大功用:1. 在利率水平接近的情況下,藉由英鎊貶值讓海外套利空間加大。2.增加出口,改善經常帳逆差。

英國經常帳逆差大幅縮小至近乎平衡的狀態,貿易逆差也明顯收斂
 
也就是說,英國繼美國之後率先放軟匯價,提振本國經濟,目前預估英國今年在G7中的經濟增長將僅次於美國,來到1.5~2%左右水平,遠優於歐陸,小勝日本。令人擔心的是,過度寬鬆貨幣加上套利風潮,是否會讓英國走入日本式的通縮泥淖中?我們認為機率不大。
 
英國無論是整體or核心CPI皆呈現上揚,來到近年來高點,通縮危機日漸遠颺。英國擺脫通縮除了一般人想當然爾的原物料行情走揚外(其實這非主要因素,因為同期的歐洲和日本並未因原物料走勢擺脫通縮困境)。主要原因有二,其一:就業市場逐漸好轉,且勞動薪資增幅擴大。這有助於未來英國內需的恢復,從根本上推升通膨。

其二,海外資金開始逢低湧入英國,我們從下表可以發現,無論是套利資金回流,還是新興國家如俄國等資金再度投入英國,英國的FDI擺脫了從2007年底之後的淨流出,從去年下半年開始呈現淨流入。英國本土市場不若美國廣大,因此外來的資金只要規模夠大便足以重新點燃通膨。
 
英國財務大成達林Alistair Darling一月26號表示,一旦經濟復甦走上正規,政府將採取措施,逐步削減157億英鎊財政赤字,而反對黨領袖卡梅隆Cameron也做出承諾,一旦在大選中獲勝上台執政,政府將立即削減財政赤字。

若經濟增長能進一步得到強化,英國將會展現縮減赤字的決心,因此英國雖債台高築,卻不至於發生如同歐元諸國的債信風暴;而綜合前述觀點,我們亦認為英國的量化寬鬆政策將不會走入日本後塵,未來英國緊縮貨幣政策會快於主要工業國家,而這將促進英鎊止跌回升,逐漸走出和歐元區不一樣的道路。和日本不同的是,英國是個高度仰賴金融和內需的國家,英鎊走強有助英國股市。因此,雖然美國仍是當前成熟市場的首選,但成熟市場的投資人若想分散投資組合,卻又擔憂歐洲債信危機落幕之日遙遙無期,那麼英國相關標的或許是不錯的選擇。

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