【經濟日報╱編譯謝東年】
2010.10.21 02:31 am
英國與美國的相似之處遠不止是語言。兩個國家都出現房貸信用的巨幅擴張；兩國最後都必須出手拯救金融產業；兩國的央行都把利率降到近乎零，並且採取「量化寬鬆」的作法；最後，兩國的財政在金融危機過後都出現鉅額的赤字。然而兩國的政策就此開始分道揚鑣。英國公布大幅削減支出的計畫，美國則不太可能採取類似作法。國際貨幣基金（IMF）在最新的經濟展望預測中已經指出這種分歧。但債券市場對待兩國的信用幾乎一樣，看不出有何差別。
我們可以在危機過後的兩國中找出一些不同點。美國的國內生產毛額（GDP）萎縮幅度比英國小，距離危機前的高峰減少4%；相較之下，英國萎縮了6.4%。但美國的失業率增幅大於英國，在2007到2010年間遽增了5個百分點；英國則只有2.5個百分點增幅。美國的核心通膨掉得比英國低，今年到9月時已經降至0.8%；英國則仍有2.5%，主要是因為英鎊貶值抬高英國通膨之故。
但兩國同樣蒙受泡沫經濟破滅後，痛苦的債務槓桿削減以及經濟萎縮，這些在萊因哈特與羅格夫的經典著作《這次不一樣》中已有很好的闡釋。兩國的經濟活動都低於應有產能。兩國都必須選擇是否要進行財政緊縮，承受經濟短期內繼續衰退的風險；還是繼續入不敷出，使鉅額赤字在未來損害長期債信。兩國都必須非常倚重貨幣政策。但是英國由於在進行財政緊縮，將更必須仰賴貨幣政策的提振。
那麼，兩國為什麼會有這樣的差異？不同的政策會各自帶來什麼樣的衝擊？量化寬鬆能夠舒緩經濟到什麼程度？最後，我們能從中學習到財政以及貨幣政策的何種教訓？
第一個問題的答案是英國政府被歐元區的債信危機嚇壞了。我已經討論過希臘與英國完全不同，因為希臘缺乏自己的中央銀行，而且經濟復甦缺乏動力。我也曾經警告過英國準備採取的財政緊縮過度緊縮，會使英國的GDP在未來五年內少掉8%。然而美國若不能提出削減赤字的長期計畫，也同樣不負責任。
在財政緊縮可能造成的衝擊方面，IMF最近的全球經濟展望報告提供了絕佳的分析。這分報告駁斥了「財政緊縮就可以促進經濟擴張」的論點。報告中指出以往的研究沒能分辨出不同狀況下不同的財政緊縮，IMF轉而把景氣循環導入財政緊縮的討論，結果截然不同於以往研究。
以下即是IMF報告的梗概。
首先，財政緊縮幅度若達GDP的1%，就會使需求少掉GDP的1%，並使未來兩年的GDP少掉0.5個百分點。既然如此，設其他條件不變，英國高達GDP 8%的財政緊縮將導致GDP少掉4個百分點。
其次，降息通常可以緩解財政緊縮的衝擊，但在今日的利率水準已經無法再降的情況下，這使得財政緊縮的代價更為高昂。
第三，實質匯率貶值通常也能緩衝緊縮的衝擊。英國即是這種狀況，從金融危機發生以來英鎊已經貶值約18%。
第四，政府削減支出所帶來的經濟衝擊通常小於提高稅收。但這可能是因為央行會用更激烈的貨幣寬鬆政策來應付政府削減支出。
最後，減債長期來講會對經濟產生幫助，因為在其他不變的情況下，減債長期來說能壓低利率。但是這點好處在今天能否實現大有問題，因為實質利率已經降到近1%。
結論就是英國的財政緊縮將帶來經濟萎縮的效果，每年約拖累GDP 1到2個百分點。
那量化寬鬆可以舒緩這個問題嗎？恐怕不行。
央行進場買債最明顯的效果是壓低長期利率，但是信用良好的貸款者已享有超低利率，甚至投資人還搶著塞錢給他們。同時，銀行卻不願擴張信用。低利率環境可以減輕債務削減的去槓桿化痛苦，但進一步量化寬鬆能否還有更多效果，卻不無疑問。
即便聯邦準備理事會（Fed）主席柏南克在上周的重要演說裡暗示將採取新一波的量化寬鬆，結果也可能出現效果不佳的情況。不過財政緊縮的拖累力量在美國卻是遠低於英國，所以美國的第二輪量化寬鬆應會比英國成功。
現在我們來探討最後一個問題：我們可以從中對財政政策與貨幣政策學到什麼理解？傳統上經濟學家的共識是貨幣政策更精確、更牢靠也更穩定；財政政策則剛好相反，因為政治捉摸不定。沒錯，但是史提格里茲在本周的金融時報中反駁說，實際證據卻很難支持這種傳統共識。量化寬鬆的貨幣政策效果其實難以預測。更重要的是，貨幣政策之所以有效是因為造成信用擴張，而信用擴張卻也是今日困境的禍首之一。現在誰能信心十足地保證說，靠貨幣政策支撐價格過度膨脹的房地產市場，會比拿剩餘儲蓄投資公共建設更有幫助？同樣地，誰能保證說引發下一波民間信貸爆炸的政策，會比提高公共投資更值得信賴？就清理信貸泡沫破滅的殘局而言，貨幣政策不見得比較可靠。
支持英國嚴厲財政緊縮的最有力論點，拿英國財相歐斯本的話來說，是因為若不如此，英國即將能「破產」。一個兩世紀來都能把公共債務壓低到水準以下的國家，為何今日卻面臨財政破產的困境，箇中原因並不明朗，但我們現在知道的是英國開始採取非常激烈的政策實驗。英國和美國的對比很能彰顯局勢，我們永遠不知道英國是否曾面臨即將破產的危險，但是英國在這場實驗中學到的經驗將比美國更多，其他世界也能學到更多。
（作者Martin Wolf是金融時報首席經濟評論員／編譯謝東年）
【2010/10/21 經濟日報】
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